不仅要规模，更得要利润，是端着金饭碗要饭，还是靠技术华丽转身？中国化学，

中国的国家建筑队包括许多巨型公司:

中国建筑美元，中国最大的综合性建筑房地产企业；

铁路巨头$中国中铁$和$中国铁建(601186 . sh)$；

全球最大的港口设计施工企业$中国交通建设$；

水利建设领域的$中国电建$和$中国能建(601868.sh) $等；

冶金领域的$中国冶金$ helliphellip

可以说，在基础设施建设的各个领域，都有强大的新国家队，这也是ldquo基建狂热者rdquo信心所在。

今天我们来了解一家建筑巨头，中国化学工程总公司$，ldquo，规模并不庞大，但在化工领域却举足轻重。公司rdquo)。

一、化工龙头，增收难增利。

截至2022年一季度末，中国化工集团公司直接和间接持有公司46.08%的股权，为公司控股股东。

中国化工集团公司主要从事工程建设和设计。2020年收入1210亿，总资产1612亿。对比公司同期1100亿的营收和1360亿的总资产，可以说母公司的主要资产都在上市公司。

据披露，60年来，该公司承担了中国90%的化工项目、70%的石化项目和30%的炼油项目。同时承接了环保、医药、轻工、纺织、电力等多个项目，累计完成项目7万多项。

在2021年ENR全球承包商和国际承包商250强排名中，该公司分别排名第17位和第19位，比2020年上升了1位和3位，创造了历史最好水平。

毫无疑问，公司在中国石油化工和煤化工行业的设计和施工领域处于领先地位；带着孩子rdquo。

此外，公司还依赖ldquo冷氢化rdquo核心技术，承担了国内90%以上的多晶硅工程设计和大部分总承包项目。

2021年，公司营收1379亿，同比增长25%；2022年1-4月，公司营收465.5亿，同比增长38.5%，累计新签合同1240.6亿，同比增长76.5%。

进一步看时间线，2012-21年，公司营收CAGR为11%，净利润CAGR为5%，总资产CAGR为13%，净资产CAGR为12%。

总的来说，近几年公司一直在中低速增长，但利润指标增速赶不上营收增速。公司营收具有很强的周期性，目前处于景气周期，而营收与资产和净资产的变化基本同步。

虽然近年来营收规模和增速表现良好并持续改善，但在利润率方面，公司无法逃脱行业特点，盈利能力严重不足:毛利率勉强达到两位数门槛，净利润率常年徘徊在3%左右。

2021年，公司净利润50亿，同比增长30%，利润率4%；扣非净利润35亿，同比仅增长3%，利润率3%。

这样的利润水平，再加上资产周转率没有提高，即使有更高的股权乘数辅助，公司的股东回报率仍然不高，2021年达到11%。

如果排除财务杠杆因素，考虑公司对股权和债券投资者的整体平均回报率，那么回报率只有7%。

如何破局？

第二，改变商业模式，公关ldquo卡脖子rdquo技术

可以说，如果还是围绕工程设计施工这个圈子，那么可以说，即使规模再大，增长率再高，也还是ldquo为某人做一件婚纱；头上顶着各种光环，在工程招投标的茫茫红海中，他赚的是微薄的利润。

为什么不能抓住个别高技术门槛、高利润化工产品的商机，亲自出去实现生产销售？毕竟相对于工程主业的低利润率，到处都是闭着眼睛闻着香，这也包括了工程主业的自然延伸mdashmdash工业和新材料。

2021年公司工业和新材料业务收入近70亿，占比刚刚超过5%，但毛利率达到17%。

对于大部分公司来说，这个毛利率水平难免还是被拒绝了，但是对于公司来说，你想要什么样的自行车？

毕竟这远远高于核心主业化工9%的毛利率，后面涉及的基建毛利率也只有7%。

换个角度看，这2%的毛利率差，是公司在化工领域的国内ldquordquo哥；是保费太差？

工业和新材料业务显然可以有所作为，这是公司近年来转型的主要动作和市场吸引力:

公司60%控股子公司福建天辰姚龙新材料有限公司投资建设的己内酰胺项目运行稳定，2021年收入51亿；

公司控股子公司鲁花工程技术有限公司持股51%，引进第二大股东万华化工，持股30%。中化鲁花新材料有限公司(ldquo卢鑫材料rdquo5万平方硅纳米气凝胶复合材料项目一期工程于今年2月27日顺利开工，生产出首批合格的硅纳米气凝胶复合隔热毡产品。

Ldquo，公司75%控股子公司天辰齐翔实施的尼龙66新材料；卡脖子rdquo己二腈项目即将投产。

与其他化工公司合作，推出有市场前景的化工产品，是公司在该领域的主要运作模式。

其中，最受市场关注的无疑是期待已久的产能20万吨/年的己二腈项目，该项目并未顺利投产。公司丁二烯直接氢氰化制己二腈将打破国际高端尼龙技术垄断，填补国内技术和产业空白。

当然，从公司2021年年报的披露中，我们很容易从重要在建项目的披露中发现一些相应的项目实施进度。

以己二腈对应的天辰齐翔尼龙新材料项目为例，计划投资约105亿元，项目预算72.5亿元，比其他项目投资规模高出一个数量级。到年底，累计投资占预算的一半多一点，项目进度达到64%。

第三，专项募捐，己二腈还香吗？

公司2020年公告并于2021年9月完成非公开发行a股募集资金100亿元。发行价格为8.5元/股。除控股股东外，其他参与者的锁定期均为6个月。

100亿的募集资金中，30亿将用于尼龙新材料项目，项目税后内部收益率有望达到17%，利润空间相当厚实。

由于己二腈项目的高度关注，投资者的焦虑和诘问在市值App的互动页面上向我们走来:

项目进展如何？

生产日期怎么会一拖再拖，从去年年底拖到今年4月初，再拖到5月初？现在是六月，helliphellip

我买了你的股票，跌了半年多。为什么不关任何人的事？不要不识抬举，不然举报你helliphellip

但公司表示:全公司已进入投料和试生产的交错期。丙烯腈联产装置一次开车成功，己二胺装置一次开车成功，生产出首批合格产品，质量达到上品。

据公司披露，全球己二腈产能大多用于生产己二胺，而己二胺与己二酸反应生产尼龙66，也是大部分己二腈的去向。

根据市值风云App的大宗商品价格数据，尼龙66的价格走势如下。

那么，投资者真的可以通过市值App看到为什么自己有几个花生就可以逛了吗？这个问题我们以后再回答。

需要注意的是，生产己二腈的技术路线并不只有一条，如丙烯腈法和己二酸法。

如何判断各自的优劣？

对于世界上任何一种商品，当然是看谁的成本最低，谁更便于批量生产，谁的质量好，产量高，谁的合规成本最低的竞争。

说到底就是ldquo优势rdquo。可以说，丁二烯法下的直接氰化法必胜无疑。

更好的方法最直接的体现就是竞争力强。在长期周期性的优胜劣汰中，不仅能生存下来，还能不断侵占别人的市场份额。

从全球己二腈代表企业和相应产能来看，英业达几乎ldquo单手遮天rdquo背后是其独创的独家丁二烯法，具体来说就是直接氰化法，这是唯一会保密的。

己二腈的工业生产工艺复杂，原料和产品易燃易爆，大部分有毒，挑战难度系数极高。所以，除非进行持续稳定的大规模工业化生产，否则离成功还是一步之遥。

国内石化企业常年四面楚歌，到现在也没有在先进的技术路线下实现量产，谁会胜出还不清楚。

在风云君看来，公司是走在前列的。二期工程能否在今年如期开工，将是投资者可以关注的一个关键节点。

当然也欢迎你来面对，如果有哪个公司真的能实现所谓的ldquo超车rdquo颠覆、绕过、对比英威达这样的巨头几十年来所依赖的技术，是要让全世界庆祝的。

如果ldquo对己二腈感兴趣；脂肪产业链rdquo这个ldquo广鼎rdquo还有反对意见，那就让与之相关度最高的己二胺价格指数出来走两步，几乎是独立市场，忽略下游尼龙66的价格涨跌。

这就是产业链的现状，也回答了之前关于尼龙66价格下跌对公司潜在影响的问题。答案是影响不大。

从$神马$ 2022年第一季度的经营数据也可以看出，己二腈的价格也在上涨，与上述证据相互佐证。

结局

4月27日，公司发布公告，对2022-23年度与关联方的预计关联交易进行调整，最大调整项目为ldquo向关联方销售商品和提供服务；，预计2022年从17亿调整到47亿，2023年从21亿调整到51亿。

此外，还有大量的保理、融资租赁等金融业务。

熟悉的配方，熟悉的味道？

执行摘要:

1.中国化学是ldquo前缀rdquo国内化工龙头，技术工艺功底深厚，但长期以来，设计+施工的模式导致公司ldquo不增加收入和利润rdquo，盈利能力堪忧，股东回报低；

2.近几年公司攻克了很多化工产品的制造工艺，正在尝试打造工业和新材料业务来赚取ldquo没有人拥有我，没有人拥有我。高科技的钱，最有代表性的是己二腈项目；

3.在生产尼龙66的过程中，己二腈的制造环节附加值最高，良好的竞争格局使得相关性最高的己二胺价格走势独立于尼龙66的走势，在价值链中的地位稳固；

4.公司技术路线先进，能否顺利投产对公司至关重要。虽然对营收影响较低，但基于公司目前的盈利水平，拉动作用不可小觑。